下面是小编为大家整理的大类资产配置2月报·战术篇：冷静看待疫情冲击，黄金建议逢高兑现,供大家参考。
目录 一、业绩增速转负，美股维持谨慎........................................................................................................................ 2 1.1 美股：业绩增速转负，美股维持谨慎 ................................................. 2 1.2 道琼斯工业指数市盈率的估计 ....................................................... 4 二、避险发酵空间有限，黄金建议逢高兑现 ........................................................................................................ 4 三、疫情冲击需求，原油危与机并存.................................................................................................................... 6 四、农产品预计震荡上行 ....................................................................................................................................... 8 图目录 ............................................................................................................................................................. 图 1：标普 500 和十年期国债收益率 ...................................................... 2 图 2：标普 500 和十年期国债收益率的相关性 .............................................. 2 图 3：美国失业率和 CPI ................................................................................................................................. 3 图 4：密歇根大学消费者信心指数 ........................................................ 3 图 5：美股最近加权美股收益（道指和标普 500）
.......................................... 3 图 6：美股最近加权美股收益同比（道指和标普 500）
...................................... 3 图 7：彭博美联储加息概率（FED）
...................................................... 3 图 8：美股估值走势预测结果（2015 年 1 月-2020 年 6 月，其中 2020 年 2 月之后为估计值）
..... 4 图 9：黄金价格与实际利率 .............................................................. 5 图 10：黄金价格与美元指数 ............................................................. 5 图 11：黄金价格与负收益率债券规模 ..................................................... 5 图 12：OECD 领先指标（美/欧/日/及五个主要亚洲国家）
................................... 5 图 13：各国 CPI 同比变化 .............................................................. 5 图 14：黄金价格走势预测结果（2015 年 1 月-2020 年 6 月，其中 2020 年 2 月之后为估计值）
.... 6 图 15：OPEC 原油产量 ..................................................................7 图 16：OPEC 原油产量（按国家分）
..................................................... 7 图 17：美国原油产量 .................................................................. 7 图 18：俄罗斯产量 .................................................................... 7 图 19：美国原油库存 .................................................................. 7 图 20：BAKER HUGHES 钻井机数量 ......................................................7 图 21：原油价格走势预测结果（2015 年 1 月-2020 年 6 月，其中 2020 年 2 月之后为估计值）
.... 8 图 22：彭博农产品商品指数走势预测结果（2015 年 1 月-2020 年 6 月，其中 2020 年 2 月之后为估计 值）
..............................................................................9
一、业绩增速转负，美股维持谨慎
1.1 美股：业绩增速转负，美股维持谨慎 首先回顾美国经济及上市公司利润数据。2020 年 1 月 20 日，美国经济分析局公布了三季度美国经济数据：
实际 GDP 年化季率终值为 2.1%，前值 2.1%。三季报披露结束，美股财务数据继续下滑。截至 1 月 31 日，标普和道指最近 12 个月每股收益同比分别为-0.1%、-8.73%；再看 PMI，美国供应管理协会（ISM）发布数据显示， 美国 12 月 ISM 制造业采购经理人指数为 47.2，为 2009 年 6 月以来的最低水平，预期 49，前值 48.1。其中，新订单指数为 46.8，生产指数 43.2，就业指数为 45.1，物价指数为 51.7。美国 12 月 Markit 制造业 PMI 终值 52.4， 预期 52.5，前值 52.6。整体而言，经济和盈利数据显示美国基本面继续回落。
聚焦就业数据。美国劳工部发布数据显示，12 月非农就业人口新增 14.5 万人，预期增 16 万人；11 月新增非农就业人数由 26.6 万人下修至 25.6 万人。美国 12 月劳动力参与率 63.2%，预期 63.2%，前值 63.2%。美国12 月平均每小时工资同比升 2.9%，预期 3.1%，前值 3.1%。失业率 3.5%，预期 3.5%，前值 3.5%。
通胀方面，美国劳工部 1 月 14 日公布的物价数据显示，美国 12 月 CPI 同比增长 2.3%，预期 2.4%，前值2.1%。12 月核心 CPI 同比增长 2.3%，预期 2.3%，前值 2.3%。美联储重点关注的核心 PCE 物价指数 2019 年 12 月同比升 1.6%，预期升 1.6%，前值升 1. 6%。12 月消费者信心指数为 99.8，前值 99.3，延续了去年 8 月以来的回升趋势。
股市的增长源于业绩增长或贴现率下降，美股持续上行的动力主要源自降息及扩表带来的宽松及乐观的风险偏好，EPS 同比增速连续快速下行表明盈利对此并无贡献。在贸易战持续拖累影响下，ISM 制造业 PMI 继续走低，连续处于荣枯线下方，美股 EPS 增速降至 0 以下，预计美国经济增速将进一步放缓。贴现率方面，美联储 1 月会议维持基准利率 1.50-1.75%不变，并对扩表操作进行调整：国债回购计划将维持至 2020Q2，隔夜回购期限将由 1 月延长至 4 月。虽然市场的降息预期有所回升，但我们认为美联储仍将暂时维持中性。在盈利增速转负之后，流动性的影响也将步入尾声，美股维持谨慎。
图 1：标普 500 和十年期国债收益率 图 2：标普 500 和十年期国债收益率的相关性
3500
3.5
1.00
3100
2700
2300
1900
标普 500 10 年期美国国债收益率 ( 右 )
3
2.5
2
1.5
0.80
-0.40
美股与美债（10Y）相关性
数据来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部 数据来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部
0.60
0.40
0.20
0.00 -0.20
1500 1
图 3：美国失业率和 CPI 图 4：密歇根大学消费者信心指数
失业率 CPI同比(右轴) PCE价格指数(右轴)
5.2 3.5 5 3
4.8
密歇根大学消费者信心指数 4.6
2.5 4.4 2
4.2 1.5
4
1 3.8
3.6 0.5
0
数据来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部 数据来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部
图 5：美股最近加权美股收益（道指和标普 500）
图 6：美股最近加权美股收益同比（道指和标普 500）
1800
1600
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
道指最近12个月的每股收益 标普500最近12个月的每股收益
180
160
140
120
100
80
60
40
20
0
80%
60%
40%
20%
0%
-20%
-40%
道指最近12个月的每股收益同比 标普500最近12个月的每股收益同比
80%
60%
40%
20%
0%
-20%
-40%
-60% -60%
数据来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部 数据来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部
图 7：彭博美联储加息概率（FED）
数据来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部
3.4 120
110
100
90
80
70
60
50
40 2000/2/1 2000/10/1 2001/6/1 2002/2/1 2002/10/1 2003/6/1 2004/2/1 2004/10/1 2005/6/1 2006/2/1 2006/10/1 2007/6/1 2008/2/1 2008/10/1 2009/6/1 2010/2/1 2010/10/1 2011/6/1 2012/2/1 2012/10/1 2013/6/1 2014/2/1 2014/10/1 2015/6/1 2016/2/1 2016/10/1 2017/6/1 2018/2/1 2018/10/1 2019/6/12000/2/1 2000/11/1 2001/8/1 2002/5/1 2003/2/1 2003/11/1 2004/8/1 2005/5/1 2006/2/1 2006/11/1 2007/8/1 2008/5/1 2009/2/1 2009/11/1 2010/8/1 2011/5/1 2012/2/1 2012/11/1 2013/8/1 2014/5/1 2015/2/1 2015/11/1 2016/8/1 2017/5/1 2018/2/1 2018/11/1 2019/8/1
1.2 道琼斯工业指数市盈率的估计 截至 2020 年 1 月 31 日，道琼斯工业指数的市盈率为 20.07 倍。盈利增速转负，流动性边际影响衰减，美股维持谨慎。
图 8：美股估值走势预测结果（2015 年 1 月-2020 年 6 月，其中 2020 年 2 月之后为估计值）
数据来源：
wind 、中信建投证券研究发展部
二、避险发酵空间有限，黄金建议逢高兑现 美国四季度 GDP 同比增长 2.1%与三季度持平，美联储 1 月维持联邦基金利率不变，虽然市场预期的降息概率提高，我们依旧认为美联储将维持中性态度，充分观察前三次降息效果后再采取行动。事件方面，1 月 31 日 23 英国正式脱离欧盟，新型冠状病毒疫情持续扩散，影响全球风险偏好，全球库存周期上行被强力打断。但预计市场的负面情绪持续发酵空间有限，黄金的冲高或难以为继。
截至 2020 年 1 月 31 日，黄金现货价格为 1589.16 美元/盎司。避险情绪在 2 月可能出现反转，黄金建议 2 月前一周内逢高做空。
图 9：黄金价格与实际利率 图 10：黄金价格与美元指数
黄金价格 实际利率(右轴) 1600 2.5%
黄金价格 美元指数(右轴) 1700
105
数据来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部 数据来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部
图 11：黄金价格与负收益率债券规模 图 12：OECD 领先指标（美/欧/日/及五个主要亚洲国家）
黄金价格 负收益债券规模 ( 万亿美元 , 右 )
OECD综合领先指标:日本
OECD综合领先指标:欧元区
数据来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部 数据来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部
图 13：各国 CPI 同比变化
美国 中国 英国 法国 德国 日本
10
-4
数据来源：
bloomberg ，中信建投证券研究发展部
8
6
4
2
0
-2
1500 2.0%
1400 1.5%
1300 1.0%
1200 0.5%
1100 0.0% 1000 -0.5% 1600
1500
100 95 1400
1300
90 1200
85
1100
80 1000 75
1700
18
OECD综合领先指标:美国
OECD综合领先指标:幅度调节型:五个主要亚洲国家 101.5
1600
1500
16
14
12
101.0
100.5
1400
10
1300
8
100.0
1200
6
99.5
4
1100
2
99.0
1000
0
98.5
图 14：黄金价格走势预测结果（2015 年 1 月-2020 年 6 月，其中 2020 年 2 月之后为估计值）
数据来源：
bloomberg ，中信建投证券研究发展部
三、疫情冲击需求，原油危与机并存 供给方面，在页岩油生产技术升级和外输管道陆续投产的助力下，美国原油产量续创新高，达 1300 万桶/ 日。2020 年受美国、巴西、挪威及即将开始生产石油的圭亚那等国的推动，非 OPEC 国家的产量将大幅增加， 三大月报预期均值为增长 235 万桶/日。OPEC+方面，受沙特、伊拉克减产影响，OPEC 原油产量 12 月下降 16.1 万桶/日；俄罗斯 12 月产量环比增长 1.8 万桶/日，为 1126.2 万桶/日。而因担忧病毒影响原油需求，OPEC+ 可能将 3 月大会提前至 2 月，减产协议有延长可能。
需求角度，在世界经济增速放缓的背景下，原油需求增速的不断下滑已是既定事实，三大月报 1 月份对 2020 年全球日需求增速的预期平均为 125 万桶左右，略有回升。但在新冠状病毒疫情的影响下，出行等能源消费大幅下滑，这也导致了油价因美伊冲突缓和而回落后，继续大幅下行。
事件方面，1 月中旬，多个效忠“国民军”领导人哈夫塔尔的利比亚部落控制并封锁了东部 5 个石油港口， 导致利比亚国家石油公司被迫关闭两大油田，石油出口接近停摆，如果不能在短时间内恢复运作，利比亚原油产量将从大约 120 万桶/日水平锐减至 7.2 万桶/日。而外围国家的介入使局势更为复杂，短期地缘政治溢价或对油价产生一定支撑作用。
截至 1 月 31 日，WTI 原油价格为 51.56 美元。我们维持 5 月目标价 45 美元不变，短期内若再次出现恐慌抛售，考虑情绪发酵空间有限及 OPEC+可能的行动，可在 50 美元下方阶段平空。
图 15：OPEC 原油产量 图 16：OPEC 原油产量（按国家分）
35000
34000
33000
32000
31000
30000
29000
28000
27000
26000
25000
OPEC 原油产量 ( 千桶 / 日 ) 同比
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
资料来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部 资料来源：
bloomberg 、中信建投证券研究发展部
图 17：美国原油产量 图 18：俄罗斯产量
美国原油产量 ( 千桶 / 日 ) 美国原油产量同比
14000
12000 10000 8000 6000 4000 2000 0
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
11.6 11.4 11.2 11 10.8 10.6 10.4 10.2 10 9.8
5%
4%
3%
2%
1%
0%
-1%
-2%
-3%
-4%
资料来源：
bloomberg ...