下面是小编为大家整理的固收研究：从四经普后GDP增速调整看逆周期调节力度,供大家参考。
在猪肉影响减弱，油价存在走高可能的情况下，通胀压力或将保持中性，在春节猪肉需求高点过后，CPI
预计大概率下行。此外，1 月 16 日央行货币政策司司长孙国峰在新闻发布会上表示， “从基本面看，我国不存在长期通胀或者通缩的基础”。预计通胀将不会成为 2020 年货币政策的掣肘，相关政策的出台或将更关注基本面运行情况。
► 宏观杠杆率企稳，去杠杆力度或将减弱 2019 年末召开的中央经济工作会议指出，“我国金融体系总体健 康，具备化解各类风险的能力。要保持宏观杠杆率基本稳定，压实各方责任”，且将“防风险”首次放在了三大攻坚战的最后一位，表明相比于 2018、2019 年，2020 年政策对宏观杠杆率的关 注度将有所下降，去杠杆力度或将减弱，从而为货币、财政政策的逆周期调节发力创造更加舒适的环境。
“边走边看”的政策风格可能贯穿 2020 年 我们仍然认为 2020 年宏观经济政策将继续保持定力，但灵活性会有所提高。一方面，本届政府一直以来十分重视调结构、促改革，大幅度政策宽松的“强刺激模式”可能在某些地方并不利于 改革初衷的落实。另一方面，国内生产总值较 2010 年翻一番、全面建成小康社会、全面脱贫、“十三五”规划收官等多项重大战略目标的最终实现均需要在 2020 年完成，要求宏观经济增速保持在一定的水平。
既要确保目标完成，又不能过度刺激，决定了“边走边看”的风格将贯穿 2020 年的宏观政策，中央经济工作会议给货币政策定调时使用的“灵活适度”同样适用于其他领域。
参考 2016 年，我们认为政策发力的整体节奏可能是“前高后低”。上半年财政、货币政策配合发力，确保经济增长实现“开门红”，确立全年经济增长相对较高的基调，从而为全年目标的 实现留足调整的余地；若一季度政策效果较好，实现增长目标的压力较小，则政策发力在下半年存在放缓或收紧的可能性。
此外，除央行外，其他 25 个召开了年度工作会议的部委均未提及“逆周期调节”。
风险提示 流动性收紧。
正文目录 1. 四经普上调历史 GDP 增速，2020 年“翻番”压力骤减 ........................................................................................... 4 1.1. 经济普查的意义 ...................................................................... 4 1.2. 历次经济普查对 GDP 数据的影响？ ...................................................... 4 1.3. 四经普调整对 2020 年稳增长有何影响？ .................................................. 6 1.4. 四经普调整后 2020 年财政政策如何发力？ ................................................ 7 2. 2020 年逆周期调节政策还有哪些约束和支撑？ ..................................................................................................... 8 2.1. 就业压力可能较大，增加政策发力必要性 ................................................. 8 2.2. 猪肉影响弱化，通胀压力保持中性 ...................................................... 10 2.3. 宏观杠杆率企稳，去杠杆力度或将减弱 .................................................. 11 3. “边走边看”的政策风格可能贯穿 2020 年.............................................................................................................. 11 4. 风险提示：流动性收紧 ........................................................................................................................................... 12 图表目录 图 1：一经普对 1993-2004 年实际 GDP 增速进行了较大幅度的调整 ....................................... 5 图 2：二经普对 2005-2008 年实际 GDP 增速进行了上调 ................................................. 5 图 3：三经普对 1978-2013 年实际 GDP 增速进行小幅调整 ............................................... 6 图 4：调整后，2020 年仅需实现 5.62%的实际 GDP 增速即可完成“翻一番”目标 ............................. 7 图 5：2020 年名义 GDP 规模有望达到 1,068,023 亿元 ................................................... 8 图 6：2019 年调查失业率中枢较 2018 年有明显上移（单位：%）
......................................... 9 图 7：2018 年 10 月-2019 年 10 月网民在百度中搜索“找工作”的频率显著提升 ............................... 9 图 8：猪肉价格“高基数”及能繁母猪存栏量回升或将降低猪肉价格上涨压力 ............................... 10 图 9：2016 年 3 月进行一次降准操作 ................................................................ 12 图 10：2016 年 1、3 月下调 MLF 利率，4、6 月上调 ................................................... 12 表 1：2014-2018 年 GDP 数据修订情况 ................................................................ 4 表 2：本次 GDP 数据调整前后实现“翻一番”目标所需 2020 年实际 GDP 增速（单位：%）
.................... 7 表 3：2020 年国债、一般债新增限额有望达到 21,121、10,920 亿元 ....................................... 8 表 4：近三年中央经济工作会议有关“防风险”的表述 ................................................... 11
1. 四经普上调历史 GDP 增速，2020 年“翻番”压力骤减 近期，国家统计局根据第四次全国经济普查（下称“四经普”）的结果，在其数据库中对 2014-2018 年 GDP 数据进行了系统性的修订，包括名义 GDP 及实际 GDP 增速。具体而言，2014-2018 年名义 GDP 分别上调了 2,282.5、2,865.3、6,334.3、 11,281.6、18,972.0 亿元，名义
GDP
增速相应分别上调
1.27、0.07、0.47、0.57、 0.79pct，实际 GDP 增速均较此前数据上调 0.1pct。
表 1：2014-2018 年 GDP 数据修订情况
年份
名义 GDP
（亿元）
调整前 名义 GDP 增速 实际 GDP 增速
（ ）
（ ）
名义 GDP
（亿元）
调整后 名义 GDP 增速 实际 GDP 增速
（ ）
（ ）
名义 GDP
（亿元）
调整幅度名义 GDP 增速
（pct）
实际 GDP 增速 （pct）
2014
641,280.60 8.15 7.30 643,563.10 9.42 7.40 2,282.50 1.27 0.10 2015
685,992.90 6.97 6.90 688,858.20 7.04 7.00 2,865.30 0.07 0.10 2016
740,060.80 7.88 6.70 746,395.10 8.35 6.80 6,334.30 0.47 0.10 2017
820,754.30 10.90 6.80 832,035.90 11.47 6.90 11,281.60 0.57 0.10 2018
900,309.10 9.69 6.60 919,281.10 10.49 6.70 18,972.00 0.79 0.10 2019
- - - 990,865.00 7.79 6.10 - - - 资料来源：国家统计局，华西证券研究所
1.1. 经济普查的意义 （1）
普查范围 第二、第三产业的法人单位、产业活动单位和个体经营户，不涉及农业。（第一
产业的调查由全国农业普查完成，农业普查每十年一次，逢尾数为“6”的年份进行）
主要指标有企业数量、从业人员、营业收入、纳税情况、资产规模、资本规模等。
（2）
普查目的 修正前期统计误差：年度经济核算受统计方法、统计软硬件等客观条件的约束， 与真实经济状况之间存在一定的误差，不利于政府宏观经济政策的准确制定。进行经 济普查将获取更加全面、详实、准确的数据，对前期年度核算数据中的误差进行修正。
为下一个五年计划做准备：经济普查每隔五年进行一次，在逢尾数为“3”和“8”的年份开展（第一次受非典影响，推迟至 2004 年），在次年年末（即尾数为“4”和“9”的年份）公布数据。而尾数为“5”和“0”的年份恰好是下一个五年规划编 制的年份，详实的经济数据有助于更好地制定规划。
1.2. 历次经济普查对 GDP 数据的影响？ 历次经济普查均会对之前的 GDP 数据进行回溯调整，调整期的现价 GDP 均有所调高。
（1）
第一次经济普查：对 1993-2004 年实际 GDP 增速进行了较大幅度的调整
由于上世纪 90 年代统计方法误差较大，因此第一次经济普查对 GDP 增速的追溯调整幅度也较大，除 1998 年未做调整外，其余年份均发生了 0.4-0.8pct 的上调。调整后，2004 年相对 1992 年实际 GDP 累计增速上调 16.21pct。
图 1：一经普对 1993-2004 年实际 GDP 增速进行了较大幅度的调整
调整前增速( ) 调整后增速( ) 数据变动(右, ) 16
14
12
10
8
6
4
2
0
0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0
资料来源：国家统计局，华西证券研究所
（2）
第二次经济普查：对 2005-2008 年实际 GDP 增速进行了上调 二经普对 2005-2008 年实际 GDP 增速分别上调了 0.9、1.1、1.2、0.6pct。调整后， 2008 年相对 2004 年实际 GDP 累计增速上调 5.18pct。
图 2：二经普对 2005-2008 年实际 GDP 增速进行了上调
调整前增速( ) 调整后增速( ) 数据变动(右, ) 16
14
12
10
8
6
4
2
1.4
1.2
1.0
0.8
0.6
0.4
0.2
0 2005
2006
2007
2008 0.0
资料来源：国家统计局，华西证券研究所
（3）
第三次经济普查：对 1978-2013 年进行小幅调整，有增有减 0.8 0.8 0.6 0.5 0.5 0.5 0.4 0.0 0
.4 0
.5
0
.4 0
.5 1.2 1.1 0.9 0 .6 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
三经普由于变更了金融行业的统计方法，因此对 1978-2013 年的 GDP 数据均进行了调整，但增幅较小，且有增有减。调整后，2013 年相对 2008 年实际 GDP 累计增速仅上调 0.7pct；调整幅度缩小或因统计方法逐年完善，需修正的误差逐年减少。
图 3：三经普对 1978-2013 年实际 GDP 增速进行小幅调整 资料来源：国家统计局，华西证券研究所
1.3. 四经普调整对 2020 年稳增长有何影响？ 2012 年 11 月 8 日，十八大报告指出，“转变经济发展方式取得重大进展，在发 展平衡性、协调性、可持续性明显增强的基础上，（到 2020 年）实现国内生产总值和 城乡居民人均收入比二 0 一 0 年翻一番”。（应指实际 GDP）
历史上，各级政府对党的全国代表大会所提出目标的重视程度往往较高，尚未出现没有实现的先例，因此我们认为，十八大所提出的“翻一番”目标是对 2020
年宏观经济一种较为刚性的约束。而本次对 2014-2018 年实际 GDP 增速的上调，有助于为 2020 年经济增长减压松绑，更好的实现“翻一番”目标。
由于统计局在编制每年不变价 GDP 时每五年调整一次基期（以尾数为“5”和“0” 的年份为后五年的基期），因此统计公布的不变价 GDP 的绝对数值并不能作为测算 “翻一番”目标的基础数据。为了确保测算的合理性，我们不使用统计局公布的不变 价 GDP 的绝对值数据，而是用 2011-2020 年实际 GDP 同比增速计算当年实际GDP 相对2010 年实际 GDP 的增幅。当 2020 年实际 GDP 较 2010 年增长 100 时，我们认定“翻一番”目标得到了实现。
（1）
调整前：
在 GDP 数据调整前，根据测算，2019 年实际 GDP 相对于 2010 年增长了 88.47%， 距离“翻一番”目标还有 11.53%的空间。需要 2020 年实际 GDP 增速至少达到 6.12% 才能够实现“翻一番”目标。
（2）
调整后：
本次统计局对 2014-2018 年每年的实际 GDP 增速分别上调了 0.1pct，根据测算， 2019 年实际 GDP 已经较 2010 年实现了 89.35%的增长，即四经普对 2011-2019 年的实际GDP 增速累计调整了 0.88pct。
调整后，2020 年仅需实现 5.62%的实际 GDP 增速即可完成“翻一番”目标，经济增速的约束下降了 0.5pct。从这个角度看，2020 年“稳增长”压力有所减小，宏观政策将有更加灵活的调整空间。
表 2：本次 GDP 数据调整前后实现“翻一番”目标所需 2020 年实际 GDP 增速（单位：%）
调整前 调整后 年份
资料来源：国家统计局，华西证券研究所
图 4：调整后，2020 年仅需实现 5.62%的实际 GDP 增速即可完成“翻一番”目标
10.0 9.5 9.0 8.5 8.0 7.5 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0
资料来源：国家统计局，华西证券研究所
1.4. 四经普调整后 2020 年财政政策如何发力？ 首先，我们假设 2020 年名义 GDP 增速与 2019 年持平，在此基础上进行财政赤字规模、国债、地方政府一般债新增限额等的测算。
考虑到中央经济工作会议、2020 年全国财政工作会议均提出“积极的财政政策 要大力提质增效”，且减税降费政策和加大基建投资将进一步扩大财政收支的缺口，坚持“房住不炒”也同时意味着土地财政的降温，因此我们预计 2020 年财政赤字率将提升至 3%。
根据统计局公布数据，2018 年、2019 年名义 GDP 分布为 919,281.1、990,865.0 亿元，据此测算 2019 年名义 GDP 增速为 7.79%。若 2020 年名义 GDP 增速同样保持在 7.79%的水平上，则 2020 年名义 GDP 有望达到 1,068,023.1 亿元。若全国财政赤字率为 3%，则 2020 年全国财政赤字规模将达到 32,041 亿元。
较2010年增幅-调整前（右， ）
实际GDP同比-调整前（ ）
较2010年增幅-调整后（右， ）
实际GDP同比-调整后（ ）
实际 GDP 同比 较 2010 年增幅 实际 GDP 同比 较 2010 年增幅 2011 9.60 9.60 9.60 9.60 2012 7.90 18.26 7.90 18.26 2013 7.80 27.48 7.80 27.48 2014 7.30 36.79 7.40 36.92 2015 6.90 46.23 7.00 46.50 2016 6.70 56.02 6.80 56.46 2017 6.80 66.63 6.90 67.26 2018 6.60 77.63 6.70 78.46 ...
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