下面是小编为大家整理的公用事业行业复盘与展望：再次给予环卫高估值，Mr.Market看到了什,么（精选文档）,供大家参考。
目 录 1. 市场已经对环卫行业 price in 了哪些部分？
..........................................- 4 - 1.1. 政策鼓励：环卫市场化大势所趋 ............................................................- 4 - 1.2. 行业规模稳步扩张，低渗透高增速前景广阔.........................................- 6 - 1.3. 商业模式：轻资产+高资产周转，行业高 ROE 的核心驱动 ................- 9 - 2. 再次给予行业高估值，Mr. Market 看到了什么？ ...............................- 10 - 2.1. Mr. Market 再次给予行业高估值，从复盘龙马环卫说起 ................... - 11 - 2.2. 变化 1：融资环境改善是核心变量，资本助力龙头企业更快速成长- 15 - 2.3. 变化 2：PPP、一体化模式抬高行业壁垒，马太效应将推动强者恒强- 16 - 2.4. 变化 3：垃圾分类处理推广，分类收运体系有望重构........................- 20 - 2.5.
变化 4：民营企业账款拖欠问题持续开展，回款改善利好行业........- 22 - 3. 行业发展进入新阶段，盈利能力迎来触底回升...................................- 22 - 4. 风险提示..................................................................................................- 24 -
图 1、环卫市场化改革：管办分离、政企分离、引入竞争..................................- 5 - 图 2、我国生活垃圾清运量 .....................................................................................- 7 - 图 3、道路清扫保洁面积（亿平方米）
.................................................................- 7 - 图 4、人均垃圾清运量与人均 GDP（我国各省）.................................................- 7 - 图 5、人均垃圾清运量与人均 GDP（30 国）
.......................................................- 7 - 图 6、人均垃圾清运量与城市化率（我国）
.........................................................- 8 - 图 7、人均垃圾清运量与城市化率（30 国）
........................................................- 8 - 图 8、中国环卫服务市场规模（亿元）
.................................................................- 8 - 图 9、环卫行业上市公司 ROE ................................................................................- 9 - 图 10、2019 年垃圾焚烧与环卫 ROE 对比（%）
.................................................- 9 - 图 11、2019 年垃圾焚烧与环卫总资产周转率（次）...........................................- 9 - 图 12、2019 年垃圾焚烧与环卫净利润率对比（%）
.........................................- 10 - 图 13、2019 年垃圾焚烧与环卫权益乘数对比.....................................................- 10 - 图 14、龙马环卫运营板块营收（亿元）及同比增速.......................................... - 11 - 图 15、龙马环卫运营板块毛利（亿元）及同比增速.......................................... - 11 - 图 16、2017 年龙马环卫设备毛利率持续下滑.....................................................- 12 - 图 17、2017 年龙马环卫应收账款持续增加 ........................................................- 12 -图 18、龙马环卫股价复盘 .....................................................................................- 12 -图 19、盈峰环境环卫设备毛利率 2018 年开始反转............................................- 13 - 图 20、环卫服务行业公司估值对比（20 年 PE）...............................................- 13 -图 21、中国光大国际复盘 .....................................................................................- 14 -图 22、典型 PPP 项目全周期现金流与营业收入分布.........................................- 15 -图 23、玉禾田扩张期投资支出快速增长 .............................................................- 15 - 图 24、环卫运营行业为典型的劳动密集型行业（2019 年生产员工数量）.....- 16 - 图 25、环卫运营行业商业模式 .............................................................................- 17 - 图 26、9M19 环卫服务行业 CR10 仅 21% ...........................................................- 17 - 图 27、环卫十大影响力企业瓜分 55%的 5000 万以上大订单（按年服务金额）
.. - 18 - 图 28、2018、2019 年 1-5 月同期环卫 PPP 中标数据.........................................- 19 - 图 29、2019 年 49 座主要城市环卫 PPP 项目大幅增长......................................- 19 -图 30、环卫产业链上下游示意图 .........................................................................- 21 -图 31、盈峰环境应收账款呈下行趋势（亿元）..................................................- 22 - 图 32、环卫行业运营板块毛利率（%）
..............................................................- 23 -
图 33、环卫产业链
................................................................................................- 23 -
表 1、我国环卫行业发展历程 .................................................................................- 4 - 表 2、我国环卫行业市场化推广阶段 .....................................................................- 6 - 表 3、环卫行业商业模式对比 ...............................................................................- 15 - 表 4、不同规模环卫项目参与企业数量对比 .......................................................- 18 - 表 5、2019 年深圳市引入环卫 PPP 模式后大订单统计......................................- 19 - 表 6、环卫市场化模式对比 ...................................................................................- 20 - 表 7、《上海市生活垃圾全程分类体系建设行动计划（2018-2020 年）》规划目标 ..................................................................................................................................- 21 - 表 8、政府持续关注清理拖欠民营企业账款问题................................................- 22 - 表 9、重点环卫公司盈利预测及估值（20200506）............................................- 24 -
报告正文
1. 市场已经对环卫行业 price in 了哪些部分？
2013 年以来，随着推进公共服务社会化、市场化政策的明确，环卫行业也开启了市场化之路。我国环卫市场总体规模近几年一直维持 15%以上的增速。根据弗若斯特沙利文咨询出具的统计数据显示，2018 年，环卫市场总体规模为 2618 亿元，预计到 2023 年可达到 5166 亿元。行业呈现轻资产高 ROE 特点。以 2019 年为例，环卫服务整体法统计下 ROE 为 17.83%，垃圾焚烧板块为 12.71%。对此，我们用杜邦分析进行了相应的分析，在净利润率和权益乘数低于垃圾焚烧板块的情况下，高资产周转是环卫服务行业高 ROE 核心的驱动因素（环卫服务行业总资产周转率为 1.07 次，远高于垃圾焚烧板块 0.37 次）。
1.1. 政策鼓励：环卫市场化大势所趋
环卫行业的发展历程回顾：市场化是大势所趋。2013 年以来，随着推进公共服务社会化、市场化政策的明确，环卫行业也开启了市场化之路：
市场化推广发展阶段（2013 年之前）：环卫服务作为城市公共服务的一部分，是在改革开放之后由欧美等发达地区引入。随着改革开放的推进，沿海发达城市率先实行政府公共服务采购试点。2012
年 11 月，党的十八大召开，要求推动城乡一体化发展，扭转环境恶化的局面，特别是十八届三中全会进一步 明确了全面深化改革，加大政府购买公共服务力度，推广政府购买服务，凡属事务性管理服务，原则上都要引入竞争机制，通过合同、委托等方式向社会购买。市场豁然打开，许多城市开放市场或将计划提上议事日程，民营企业也开始逐步进入行业。
表 1、我国环卫行业发展历程 时间 阶段 主要特征
1949-2002 政府行政职能主导管理阶段 市政环卫工作在政府主导下，由事业单位环卫部门进行监管、实施直到本世纪初，事业单位仍是绝对主体； 偶尔会有一些边缘业务交给个体性质的组织来承担，业务规模小。
2002 年底中国建设部颁发《关于加快市政公用行业市场化进程的意见》 沿海发达城市率先实行政府公共服务采购试点， 逐步形成城市公共服务雏 2003-2013 小规模市场化试点阶段
2013- 市场化推广发展阶段 形； 市场化作业公司朝着中小企业规模的方向发展，一批专业化企业出现并发展，社会化、市场化越来越深入，行业逐渐形成； 十八大召开之后，城市公共服务市场化趋势越发明显。
2013 年国务院办公厅发布《关于政府向社会力量购买服务的指导意见》，明确要求在公共服务领域更多利用社会力量，加大政府购买服务力度 十八届三中全会通过《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，政府采购环境卫生管理服务使得行业社会化、市场化的运营得到更有效的发展 系列政策推动下，环卫服务市场化改革持续推进，从沿海一二线沿海城市推广至三四线城市、中西部地区及县城、村镇等； 市政环卫行业市场化改革进入大规模推广阶段，市政环卫服务项目逐步更多的交由市场化的第三方企业运作，从而实现“管办分离”。
资料来源：侨银环保招股说明书，玉禾田招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理
市场化推进管办分离，政策完善阶段（2013 年至今）：政策破局也带来了环卫管理体制的变化，市场化推动了政府管办分离，解决政企之间的权责界定问题。市场化政企分离通过撤销原有的街道环卫所，组建新的环卫作业公司来实现。当前环卫市场上的绝大多数企业都是由事业单位改制而来，市场化引入竞争，提高环卫企业管理效率。同时，随着市场化的推进，各项政策陆续出台，一方面继续鼓励市场化推进，另一方则是不断完善相关政策，使得民营企业和社会资本更加坚定和积极的参与环卫市场化进程中。
图 1、环卫市场化改革：管办分离、政企分离、引入竞争
资料来源：兴业证券经济与金融研究院整理
表 2、我国环卫行业市场化推广阶段 时间 阶段 相关政策 2013
年国务院办公厅发布《关于政府向社会力量购买服务的指导意见》，明确要求在公共服务领域更多利用社会力量，加大政府购买服务力度 2013-2014 市场化大规模推广
2014-2016 PPP 模式兴起
十八届三中全会通过《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，政府采购环境卫生管理服务使得该行业社会化、市场化的运营得到更有效的发展 政策密集出台，国家层面鼓励政府购买公共服务，并积极倡导和推介 PPP
合营模式。
2014 年 9 月财政部发布《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》
2014 年 12 月国家发改委发布《关于开展政府和社会资本合作的指导意见》
2015
年发布《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见》，鼓励私营企业、民营资本与政府进行合作，参与公共基础设施的建设
2016 年 9 月住建部发布《住房城乡建设部等部门关于进一步鼓励和引导民间资本进入城市供水、燃气、供热、污水和垃圾处理行业的意见》
2016 年 10 月财政部发布《关于在公共服务领域深入推进政府和社会资本合作工作的通知》 2017 年 3 月，国务院办公厅发布《关于转发国家发展改革委、住房城乡建设部生活 垃圾分类制度实施方案的通知》，提出到 2020
年底基本建立垃圾分类相关法律法规 和标准体系，形成可复制、可推广的生活垃圾分类模式，在 46 个城市先行试点生活垃圾强制分类
2017-
垃圾分类提上日 程，政策加码农村环境治理 2018
年中共中央办公厅、国务院办公厅公布《农村人居环境整治三年行动方案》， 提出鼓励专业化、市场化建设和运行管护，到 2020 年，实现农村人居环境明显改善，村庄环境基本干净整洁有序，村民环境与健康意识普遍增强
2019 年 4 月，住建部等九部委发布《关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知》，提出到 2020 年，46 个重点城市基本建成生活垃圾分类处理系统；到 2025 年，全国地级及以上城市基本建成生活垃圾分类处理系统
2020 年 4 月，住建部办公厅印发《关于进一步做好城市环境卫生工作的通知》，根据通知要求，46
个重点城市要确保如期完成生活垃圾分类目标任务，各级环卫行业主管部门要有针对性性加快各类环卫设施建设
资料来源：侨银环保招股说明书，玉禾田招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理
1.2. 行业规模稳步扩张，低渗透高增速前景广阔
环卫包括垃圾清运和道路清扫两部分：1）生活垃圾清运：2018
年全国城市共清运生活垃圾 2.28 亿吨，同比+6.0%；近 4 年 CAGR 为 6.3%。2）道路清扫保洁：
2018 年全国城市道路清扫面积 86.9 亿平方米，同比+3.2%。
图 2、我国生活垃圾清...