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新基建，新周期，充电桩成色十足 2020 年 03 月 25 日
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复》2020-03-01
分析师：朱玥 zhuyueyj@xyzq.com.cn S0190517060001
刘思畅 liusichang@xyzq.com.cn S0190517120002
投资要点 新基建开启充电桩全新周期：充电桩作为新基建的重要组成部分，我们预计整体行业将加速增长。2019
年全国新能源汽车公共充电桩的保有量约 51.3 万根，相比新能源汽车约 381 万辆的保有量仍有较大缺口。充电桩建设的大规模重启，将成为新能源汽车市场进一步发展的重要基础，推动新能源汽车行业整体持续快速发展。
行业集中度持续提升，国网将主导本轮建设：充电桩行业的招标、建设、运营相对分散，行业格局仍在调整中。截至目前，国网招标量大约占充电桩全部招标量不足 20%，整体建设效率不高，标准不统一。本轮充电桩的 大规模建设预计将由国网主导，可能在两年内完成大规模充电桩建设，根据我们的假设，对行业整体投资拉动最高可能达到 1300 亿元以上，行业龙头公司将率先受益。
行业投资乱象清理，毛利率逐步回升：由于此前几年的大规模无序建设，充电桩建设和运营的利润率较低，投资回收情况不容乐观，存在大量坏账国网主导下，充电桩投资将更加合理有序，能够大幅提升效率。同时，价 格上将更加透明，企业参与意愿度将极大增强。目前，充电桩生产的毛利率逐渐恢复到 18%左右，较 2016-2017 年已经有了极大提升，同时行业坏账率大幅下降，行业健康、快速增长的基础已经具备。
充电桩与新能源汽车形成合力，助力行业持续向上：充电基础设施作为新能源汽车行业发展的重要基础，长期滞后必将阻碍新能源汽车行业的成 长。在确认为新基建的重要组成部分后，充电桩的建设量将快速提升，目前车桩比约为 6:1，按照发改委和交通部的规划，充电桩目前仍存在 200万根左右的缺口。
投资建议：行业格局基本调整完毕，国网主导下的充电桩投资预计将大幅提升行业整体增速及容量。已经通过国网招标认证的公司将率先受益，优先关注拥有自主高效充电模块生产能力及拥有充电服务平台的公司。推 荐：国电南瑞，建议关注：特锐德、万马股份、通合科技、易事特、和顺 电气。
风险提示：充电桩投资不达预期的风险，国网投资不达预期的风险，新能源汽车产销量不达预期的风险，新能源汽车政策不达预期的风险等。
目 录
1、国网基建开启，充电桩重点布局 ................................ - 3 - 1.1、稳坐充电桩保有量龙头，快充桩高占比盈利能力强........... - 3 - 1.2、充电服务费奠定收入基本，公交充电桩已达盈利平衡点....... - 5 - 1.3、多维拓宽盈利空间，泛在扶持重点不变..................... - 9 - 2、充电模块门槛较高，充电桩零部件拆分 ......................... - 11 - 3、电动汽车产销旺盛，充电服务需求持续提升...................... - 13 - 3.1、电动汽车产销量维持高位 ............................... - 13 - 3.2、行业趋势向好，充电桩需求持续上升...................... - 14 - 4、投资建议 ................................................... - 18 - 5、风险提示 ................................................... - 21 -
图 1、公共充电桩运营商 top3 企业保有量情况（万台）
................................... .- 3 - 图 2、公共充电桩运营商 top3 保有量（万台）
....................................................- 3 - 图 3、充电桩运营商 top3 企业保有量情况............................................................- 4 - 图 4、各类型充电桩盈亏当前利用率与盈亏平衡点对比......................................- 7 - 图 5、国家电网公司高速公路快充站分布图 .........................................................- 9 - 图 6、国家电网电动汽车服务生态 .......................................................................- 10 - 图 7、直流充电桩模块核心技术是 AC/DC 过程 ................................................. - 11 - 图 8、电力操作电源模块核心技术也是 AC/DC 过程 ......................................... - 11 - 图 9、充电桩主要零部件.......................................................................................- 12 - 图 10、新能源汽车产销量：万辆 .........................................................................- 13 - 图 11、我国电动汽车充电桩数量：万台..............................................................- 14 - 图 12、电动车保有量与公共充电设备对比 .........................................................- 15 - 图 13、美国充电基础设施分布图 .........................................................................- 17 - 图 14、充电桩市场份额估算（按收入）
.............................................................- 18 - 图 15、各省份充电桩保有量（前十名）
.............................................................- 19 -
表 1、国内充电服务费政策统计.............................................................................- 5 - 表 2、充电服务费市场规模 2020 年达到近 100 亿................................................- 6 - 表 3、各类型充电桩盈亏平衡点利用率测算 .........................................................- 6 - 表 4、仅按照充电服务费计算的充电桩投资回报率..............................................- 7 - 表 5、公交车充电站投资回报率测算 .....................................................................- 8 - 表 6、充电服务费市场规模最低值测算 .................................................................- 8 - 表 7、充电桩盈利模式拓展空间...........................................................................- 10 - 表 8、充电桩企业主营业务统计...........................................................................- 12 - 表 9、美国、日本充电桩情况总结 .......................................................................- 17 - 表 10、充电桩投资弹性测算（按照未来三年平均投资额计算）......................- 19 -表 11、行业内主要上市公司充电桩板块业绩弹性测算（假设总计建设 50 万）
... - 19 - 表 12、行业内主要上市公司充电桩板块业绩弹性测算（假设总计建设 100 万）. - 20 - 表 13、行业内主要上市公司充电桩板块业绩弹性测算（假设总计建设 200）-
20 -
报告正文
1、国网基建开启，充电桩重点布局 1.1 、稳坐充电桩保有量龙头，快充桩高占比盈利能力强 国网大规模建设重启，基础设施建设成为重要方向和内容。充电桩作为建设周期短，市场需求明确，盈利能力较强的资产，将继续成为国网重点部署的投资方向。
从建设规模来看，国网自 2016 年以来成为绝对的市场主导力量。高速公路充电网络和城市内的集中式充电桩基本全部由国网建设、运营。国家电网与特来电、星星充电自 2017 年起逐步形成行业垄断优势，构成稳定格局。
图 1、公共充电桩运营商 t t op3
企业保有量情况（万台）
全国 国家电网 特来电 星星充电 国家电网占比
60 35%
50 30% 25% 40 20% 30 15% 20 10% 10 5%
0 0% 2016 2017 2018 2019 资料来源：充电联盟、兴业证券经济与金融研究院
充电运营环节集中度高， C R3
达 75.2 。截止 2019 年 5 月，充电桩规模化运营企业（充电设施保有量≥1000 台）共 18 家，其他企业运营的充电桩数量极少。特来电、国家电网和星星充电分别以 13.11 万台、8.78 万台和 10.45 万台的保有量位居前三甲，三家市占率之和高达 75.2 。
图 2、公共充电桩运营商 t t op3
保有量（万台）
2019 同比增长 47.81
14.04
8.78
10.45
60.00 120%
50.00 100%
40.00 80%
30.00 60%
20.00
10.00 40%
20%
0.00 全国 0% 国家电网 特来电 星星充电
资料来源：充电联盟、兴业证券经济与金融研究院
快充桩数量是充电桩企业强有力抓手。从目前各家充电设施运营商的快充桩布局来看：特来电的快充桩数量最多，达到 54200 个；国家电网其次，达 46837个；星星充电、普天等的快充桩数量与前两者不在同一数量级上。但由于国家电 网的快充桩布局较多在高速公路服务区等，其单体的功率较特来电更大，因此我们从功率角度来考量，国家电网的快充桩总装机功率位居第一，远高于特来电。我们认为快充桩是充电行业发展的桥头堡，快充桩数量一定程度上决定了企业的发展速度，国家电网龙头地位依然稳固。
图 3、充电桩运营商 top3
企业保有量情况 快充桩数量（个）
60000
50000
40000
30000
20000
10000
0 特来电 国家电网 星星充电 普天新能源 上汽安悦 资料来源：充电联盟、兴业证券经济与金融研究院
1.2 、充电服务费奠定收入基本，公交充电桩已达盈利平衡点 充电桩在经历了 2015-2016 年的高速建设期之后，已经逐渐摸索出了相对成熟的盈利模式，盈利能力逐渐提升。同时，各地的充电服务费政策逐渐稳定，车主的用车习惯已经养成，收费模式逐渐清晰。
现阶段，充电服务费依然是运营商的主要收入来源。2014 年国务院在《关于加快新能源汽车推广应用的指导意见》中指出，“充电设施经营企业可向电动汽车用户收取电费和充电服务费”，明确了收取充电服务费作为充电桩运营商的盈利来 源之一。不过，为了降低车主的用车成本，《指导意见》也指出，“2020 年前，
对电动汽车充电服务费实行政府指导价管理”，充电服务费在短期内受到国家管控。此后，各地政府相继出台了各自的充电服务费价格指导政策，许多地区的收费标 准区分电动公交车和乘用车，其中乘用车的充电服务费标准普遍在 0.6 元 /kwh-1.5 元/kwh 的区间内浮动，公交服务费标准则在 0.4 元/kwh-1.3 元/kwh 区间内。
表 1、国内充电服务费政策统计
乘用车充电服务费（最高上限）
公交车充电服务费（最高上限）
江西 2.36 1.36 南昌 1.8 1.26 无锡 1.47 1.19 南京 1.44 1.23 河北 1.6 0.6 沧州 1.6 0.6 上海 1.6
济南 1.45
佛山 1.2 0.7 厦门 1.2
深圳 1 1 天津 1 0.6 珠海 1
武汉 0.95
北京 0.8
湖南 0.8
广州 1.2 0.8 惠州 0.75（不含电费）
合肥 0.75（直流）
0.53（交流）
0.53 青岛 0.65 0.6 大连 0.65 0.4 太难 0.65 0.6 东营 0.65 0.6 德州 0.55 0.5 太远 0.45
苏州
1.21 重庆 以电价为计费依据，服务费暂按每千瓦时不超过执行电价的 50 收取
资料来源：各地发改委，兴业证券经济和金融研究院整理
地方政策重心从“补车”转向到“补桩”，充电桩行业有望持续景气。《新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)》征求意见稿再次强调要加快建成适度超前充电网络，并明确提出要提升充电设施服务水平、鼓励商业模式创新，全国多地已经公布了新能源充电设施奖补政策。奖励补贴政策降低了运营商采购充电设备带来的成本，将带动公用桩的安装。
分散式慢充桩经济性较差，按照每根慢速充电桩平均每天充电 3 小时，快速 充电桩平均每天使用 4 小时，每根慢充桩按照平均 10 千瓦的功率，每根快充桩按照平均 80KW 的功率计算，充电服务费取中位数 1.2 元进行计算，按照单桩使用率 （不含公交、专用车充电桩）计算。公共充电桩占比，则按照全部慢充桩的 5 及全部快充桩的 50 来计算。
表 2、充电服务费市场规模 2020 年达到近 100 亿 年份 充电桩总的建设情况 市场规模 2016 年 30 万慢充+2 万快充 4.1 亿元 2017 年 70 万慢充+5 万快充 10.1 亿元 2018 年 150 万慢充+10 万快充 20.7 亿元 2019 年 280 万慢充+30 万快充 56.5 亿元 2020 年 430 万慢充桩+50 万快充 93.0 亿元 资料来源：发改委，兴业证券经济与金融研究院预测
可以看到，即使按照相对乐观的估计（使用率达 50 ），针对私家车口径进行统计，在充电基础设施按照规划建设完成的前提下，2020 年市场规模大约为 93亿元。
表 3、各类型充电桩盈亏平衡点利用率测算
单位 交流桩 直流桩 高功率充电柱（公交用）
充电桩功率 kw 7 60 120
元/w 0.5 1.3 1.3 含税充电服务费 增值税率 元/kwh
0.5
0.5
0.5
税后收入 元/kwh 0.43 0.43 0.43 设备折旧 万元 0.04 0.78 1.56 运维人工贷款比例贷款利率 财务费用（年）
万元
万元 0.12
0.01 0.64
0.14 0.68
0.28 营业总成本（年）
万元 0.17 1.56 2.52 盈亏平衡点充电量 万 kwh 0.40 3.63 5.86
盈亏平衡点单桩利用率 7.78 8.33 6.73
资料来源：上海充换电设施公共服务市级平台、兴业证券经济和金融研究院整理
图 4、各类型充电桩盈亏当前利用率与盈亏平衡点对比
盈亏平衡点单桩利用率 上海市2018年平均利用率
10% 9% 8%...
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