下面是小编为大家整理的美股长牛背后结构差异（完整）,供大家参考。
目 录
1. 09 年来的美股长牛结构差异大
................................................................................ 5 2. 美股上涨主要靠盈利
................................................................................................. 7 3. 美股未来走势核心在于利润
..................................................................................... 9
图目录
图
1
09
年
3
月
6
日以来美股表现（截至
2020/2/20 ）
......................................................... 6
图
2
09
年
3
月以来美股指数表现（截至
2020/2/20 ）
......................................................... 6
图
3
09/3/6
以来跑赢标普
500
指数的个股行业分布
............................................................ 6
图
4
美股市值前
20
个股行业市值占比（截至
2020/2/20 ）
............................................... 6
图
5
美股指数和权重股市值和盈利年化涨幅（ 09/3/6
至今）
............................................ 8
图
6
标普
500
成分股各行业净利润占比
............................................................................... 8
图
7
2019
标普
500
成分股中回购额前
20
个股占比
............................................................ 8
图
8
标普
500
净利润增加额中各行业占比
........................................................................... 8
图
9
标普
500
成分股回购金额
............................................................................................... 8
图
10
2019
年美股回购额前
20
家企业
.................................................................................. 8
图
11
1981
年以来标普
500
指数净利润增速和美国
GDP
............................................. 10
图
12
美股证券化率（截至
2020/2/20 ）
............................................................................. 10
图
13
标普
500
指数
PE （截至
2020/2/20 ）
...................................................................... 11
图
14
标普
500
指数
PB （截至
2020/2/20 ）
...................................................................... 11
图
15
标普
500
净利增速和
GDP
增速
................................................................................ 11
图
16
美股估值和美国
10
年期国债利率（截至
2020/2/20 ）
........................................... 11
图
17
美股风险溢价率（截至
2020/2/20 ）
......................................................................... 11
图
18
标普
500
指数的股债收益比（截至
2020/2/20 ）
..................................................... 11
表目录
表
1
09
年
3
月和现在美股市值前
20
企业的变化（截至
2020/2/20 ）
.............................. 6
表
2
美股市值前
20
大企业的估值和盈利贡献
.................................................................... 9
表
3
美股市值前
20
企业
09
年
3
月至今的股价和市值涨幅（截至
2020/2/20 ）
............ 9
从
09
年初以来，美股走出
11
年长牛。前期报告《美股会一直牛下去吗？ -20190601 》
中，我们重点分析了美股在长周期中所处的阶段，美股上涨的主要驱动力，并总结了
09
年以来美股三次回撤的宏观背景。在报告《回顾美国
1980-2000
年科技长牛 -20200109 》中，我们也从科技股角度，分析了美国科技股牛市的政策和宏观等方面的特征。在这轮美股长牛中，也出现了主动型基金难以跑赢指数的现象，为什么会出现这种现象？本文主要从结构的角度来分析这种现象背后的原因。
1. 09
年来的美股长牛结构差异大
这轮美股长牛，龙头公司涨幅更大。
从
09
年
3
月以来，美股走出了
11
年长牛。然而在这轮美股长牛中，出现了主动型基金很难跑赢指数基金的现象。其中著名的案例是巴菲特的“十年之赌”， 07
年巴菲特与华尔街一家知名资产管理公司打了个赌，赌期为
2008
年
1
月
1
日至
2017
年
12
月
31
日，巴菲特认为仅靠一个标准普尔
500
指数基金的收益就能跑赢
5
只对冲基金。最终在巴菲特《 2017
年致股东的信》中披露了赌局最终结果：标普
500
指数完胜
5
只对冲基金。
2008-2017
年的十年中，标普
500
累计上涨了 125.8% ，年化涨幅达到
8.5% 。而在
5
只积极管理的对冲基金中，表现最好的年化涨幅
6.5% ，表现最差的年化涨幅仅为
0.3% 。我们认为出现这种现象的一个重要原因是，这轮美股长牛中龙头股的涨幅明显更高，而其余大部分个股很难跑赢指数。具体来看，从 2009
年
3
月
6
日美国三大股指低点以来，标普
500
指数累计涨
408% ，道琼斯指数累 计涨
357% ，纳斯达克指数涨
669% 。观察罗素
3000
指数成分股（美股中市值最大的 3000
只个股，市值占整体美国上市公司的
98% ），这
3000
只成分股涨幅中位数仅
224% ，
明显低于三大股指涨幅。并且其中龙头股涨幅大幅领先，在罗素
3000
指数成分股中，市值前
20
的个股涨幅中位数为
917% ，市值前
10% 的股票涨幅中位数为
639% ，市值前 30%为
526% ，而全部美股为
224% ，市值最低的
30% 为
29% ，市值最低的
10% 为 -14% 。
这轮美股牛市，科技是最大赢家，前
20
大公司易主
11
家。
09
年
3
月初低点以来，
在罗素
3000
指数成分股中，有
1107
只（占比
37% ）个股涨幅超过标普
500
指数。并且从行业分布来看，其中信息技术、金融、可选消费、医疗保健行业的个股占比
63% 。从行业表现来看， 09
年
3
月
6
日标普
500
指数低点至今，是可选消费（涨
894% ）、信息技术（涨
860% ）等板块领涨。实际上，由于美股行业划分中将亚马逊、阿里巴巴、奈飞、特斯拉等偏科技类企业划入可选消费行业（这几只个股总市值占整体美股可选消费板块的
29% ），所以这轮美股牛市中主要是科技股领涨。观察近
11
年美股市值前
20
大公司的变化，明显的变化是能源股退潮，信息技术龙头易主。在
09
年初，市值前
20 的个股中，主要是能源股（ 2
家）、日常消费（ 5
家）、信息技术（ 7
家）等， 09
年初的市值最大的主要是能源股埃森克美孚和日常消费的沃尔玛、宝洁、可口可乐等。而现在市值前
20
的企业中主要是信息技术（ 7
家）、可选消费（ 3
家）、金融（ 3
家）等。并且目前市值前十大美股中科技股就占了
7
家（ 6
家信息技术企业， 1
家可选消费的亚马逊），如苹果、微软、谷歌、 Facebook
等。
11
家市值前
20
大的龙头股已经易主，如思科、 甲骨文、IBM
等已经跌出市值排名前
20 ，石油巨头埃森克美孚也跌出市值排名前
10 。从美股市值前
20
的个股行业市值分布来看， 09
年初市值占比最高的行业是信息技术
（ 29% ）、日常消费（ 25% ）、能源（ 19.6% ），而目前市值占比最高的是信息技术（ 53% ）、可选消费（ 15% ）、金融（ 10.8% ）。
图 1
09
年 3
月 6
日以来美股表现（截至 2020 / 2 / 20 ）
图 2
09
年 3
月以来美股指数表现（截至 2020 / 2/20 ）
1,000
800
600
400
200
0
(200
)
市值最高前
市值最高
市值最高
全部美股
市值最低
市值最低
800
%
600
%
400
%
200
%
0%
纳斯达克
标普 500
道琼斯指数
美股涨幅中位
20 只
10%
30%
30%
10%
数
资料来源：Wind，海通证券研究所 资料来源：Wind，海通证券研究所
图 3
09
年来跑赢标普 500
的个股行业分布（截至 2020 / 2 / 20 ）
09/3以
来
跑
赢标普
500指数的成分股行
业
分布（
%）
图 4
美股市值前 20
个股行业市值占比（截至 2020 / 2 / 20 ）
美股市值前 20 个股行业分布
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
信息技术
日常消费
可选消费
能源
医疗保健
电信服务
金融
资料来源：Wind，海通证券研究所 资料来源：Wind，海通证券研究所
表 1
09
年 3
月和现在美股市值前 20
企业的变化（截至 2020 / 2 / 20 ）
2009 年市值前 20 序号 （09/03/06）
行业
总市值 （09/3/6，亿美 总市值 （20/2/20，亿
目前市值前 20 （2020/02/20）
行业
总市值 （09/3/6，亿美 总市值 （20/2/20，亿美
元）
美元）
元）
元）
1
埃克森美孚 能源 3164.1 2925.4 苹果公司 信息技术 759.6 13788.8 2
沃尔玛 日常消费 1919.7 3301.9 微软公司 信息技术 1358.5 12308.3 3
微软公司 信息技术 1358.5 12308.3 谷歌 信息技术 972.9 9855.4 4
宝洁公司 日常消费 1339.7 3091.6 亚马逊 可选消费 264.4 9336.7 5
美国电话电报 电信服务 1330.7 2817.5 FACEBOOK 信息技术 —— 6218.5 6
强生公司 医疗保健 1326.8 3817.8 摩根大通 金融 598.6 4267.8 7
雪佛龙 能源 1168.1 2201.7 强生公司 医疗保健 1326.8 3817.8 8
IBM 信息技术 1151.3 1210.6 VISA 信息技术 424.6 3794.4 9
谷歌 信息技术 972.9 9855.4 沃尔玛 日常消费 1919.7 3301.9 10
可口可乐 日常消费 905.0 2379.2 万事达卡 信息技术 184.3 3139.3 11
辉瑞制药 医疗保健 858.7 2185.4 伯克希尔哈撒韦 金融 346.0 3135.1 12
思科 信息技术 827.7 1999.4 美国银行 金融 201.0 3124.9 13
威瑞森电信 电信服务 774.9 2439.7 宝洁公司 日常消费 1339.7 3091.6 14
苹果公司 信息技术 759.6 13788.8 埃克森美孚 能源 3164.1 2925.4 15
通用电气 工业 745.6 1019.2 美国电话电报 电信服务 1330.7 2817.5 16
百事公司 日常消费 733.0 1875.9 联合健康集团 医疗保健 217.6 2796.1 17
甲骨文 信息技术 730.2 1746.6 迪士尼 可选消费 293.9 2575.7 18
雅培制药 医疗保健 724.6 1509.6 英特尔 信息技术 690.2 2563.9 19
英特尔 信息技术 690.2 2563.9 家得宝 可选消费 305.3 2445.9 09年
以来涨幅（
09/3/6至今，%）
669%
408%
357%
224%
917.0
美 股涨幅中位数（09/3/6至今，%）
639.0
526.7
224.0
29.3
(
14.1)
日常消费
10%
其他
6%
金融
19%
5%
房地产
5%工业
11%
可选消费
17%
医疗保健
信息技术
11%
16%
2009/3/6 行业市值占比 (%)
20/2/20 行业市值占比（ % ）
20
菲利普莫里斯国际 日常消费 668.1 1360.8 威瑞森电信 电信服务 774.9 2439.7 资料来源：wind，海通证券研究所
2. 美股上涨主要靠盈利
长期来看，美股上涨靠盈利驱动。
前期报告中我们分析过，从盈利和估值贡献的角度来观察美股，长期来看盈利是美股的主角， 1929
年以来标普
500
指数年化涨幅为 5.3% ， EPS
为
5.2% ， PE
为
0.1% ，盈利是长期驱动股价上涨的主力，详见《美股会一直牛下去吗？ -20190601 》。
09
年以来这轮牛市也同样主要是盈利驱动，回顾这轮牛市中美国三大股指表现：
09/3/6
美股最低点至今，标普
500
指数年化涨幅
14% ，指数
EPS 年化涨幅
9% ，指数
PE （ TTM ）年化涨幅为
4% ；
道琼斯指数年化涨幅
13% ，指数
EPS 年化涨幅
12% ，指数
PE （ TTM ）年化涨幅为
0.5% ；纳斯达克指数年化涨幅
19% ，指数
EPS
年化涨幅
15% ，指数
PE （ TTM ）年化涨幅为
3% 。从具体行业的贡献率来看，科技、金融、可选消费行业对
09
年以来美股盈利增长贡献最大。在
09
年，标普
500
成分股净利润中，金融、信息技术、可选消费行业净利润占比仅
34% （ 08
年受金融危机影响，这三个行业净利润总和为负），到
2019Q3
这三个行业净利润占比已经升至
60.5% 。从
08
年至
2018
年，标普
500
成分股归母净利润总额从
0.26
万亿美元增长至
1.18
万亿
美元，增长了约
0.92
万亿美元，而其中金融、信息技术、可选消费三个板块净利润共增长
0.72
万亿，占整体盈利增长金额的
78% 。
科技龙头上涨靠盈利驱动，传统行业龙头更多靠估值驱动。
并且从美股龙头股角度来看，科技、金融等龙头企业也主要靠盈利增长驱动为主，而传统行业龙头，如能源、消费板块龙头则更大程度依赖估值增长。观察美股市值最大的前
20
家公司，其中科技 巨头
09
年以来市值增长中，盈利贡献基本都在
80% 以上，估值贡献较小。如苹果公司市值年化涨幅
30% （ 09/3/6-2020/2/20 ，下同），净利润年化涨幅
29% （ 08
年 -18
年， 下同），PE
年化涨幅
4% （ 09/3/6-2020/2/20 ，下同）；亚马逊市值年化涨幅
38% ，净利润年化涨幅
32% ， PE
年化涨幅
7% ；谷歌市值年化涨幅
25% ，净利润年化涨幅
22% ， PE
年化涨幅
3% ； FACEBOOK
从
2013
年以来市值年化涨幅
15% ， 2013
年 -2018
年净利润年化涨幅
31% ， PE
年化涨幅 -11% （ Facebook2012
年上市，但
201...
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