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2020
年前三季度债券市场主体信用等级迁移研究
研发部 周美玲 赵家楠 摘要：2020
年前三季度债券市场主体信用等级保持了较高的稳定性，全市场 AAA~AA
级稳定性均高于 92%。与上年同期相比，等级向上迁移和向下迁移 的数量均有所增加。从债券类型来看，2020
年前三季度各类型债券发行主体信用等级基本保持了较高的稳定性，各券种 AA
级及以上等级的稳定性均在 80%以上。分机构来看，大公稳定性显著低于其他评级机构，新世纪评级等级稳定性表现较好， AA
级及以上级别稳定性在 93%以上。
一、债券主体信用等级迁移的研究对象 新世纪评级主体信用等级迁移的研究对象为存续的非金融企业债务融资工具 1 、企业债、公司债 2 和金融债发行主体的主体信用等级。本次研究的基础数据来源于 Wind 资讯，数据采集时点为 2020 年 10 月 12 日，本期半年报观察期为 2020.1.1~2020.9.30。
二、2020 年前三季度债券主体信用等级迁移情况统计 2020 年债券市场总体 3 静态池中前三季度已发布主体级别的主体为 4115 家。新世纪评级对已发布最新评级的主体信用等级情况进行统计，并计算迁移率，建立迁移矩阵。详见下表：
1 包含超短期融资券、一般短期融资券和一般中期票据。
2 包含一般公司债、可转债、可交换债和可分离可转债。
3 包含非金融企业债务融资工具 、一般企业债、公司债和金融债。
图表 1.
2020 年前三季度债券市场主体信用等级迁移分布
2020 年 9 月末 2019 年末
AA A
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
961 1
AA+
63 966 3 1 1 1
3 AA
95 1543 25 2 2 2
1 1 5 AA-
18 298 6 1
4 A+
6 84 2
A
1 7 1
1 A-
1
BBB+
1
1 BBB
1
2 BBB-
—
BB+及以下
4 图表 2.
2020 年前三季度债券市场主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
99.90 0.10
AA+
6.07 93.06 0.29 0.10 0.10 0.10
0.29 AA
5.67 92.06 1.49 0.12 0.12 0.12
0.06 0.06 0.30 AA-
5.50 91.13 1.83 0.31
1.22 A+
6.52 91.30 2.17
A
10.00 70.00 10.00
10.00 A-
100.00
BBB+
50.00
50.00 BBB
33.33
66.67 BBB-
—
BB+及以下
100.00 注：观察期内等级迁移超过 2 个子级（含 2 个子级）的主体数量共 31 家，具体评级信息详见附录 1。
2020 年前三季度债券市场主体信用等级向上迁移的主体 183 家，向下迁移 的主体 70 家，等级迁移以上升为主（图表 1 和图表 2）。与上年同期相比，主体 信用等级向上迁移数量增加 24 家，向下迁移数量增加 5 家，整体向上迁移率由 5.04%下降至 4.45%，向下迁移率由 1.56%上升至 1.70%。
2020 年前三季度等级向上迁移期初级别集中在 AAA~AA
级，与上年同期相比， AA- 级上调至 AA
级的数量减少 2 家， AA
级上调至 AA+ 级的数量增加 19家， AA+ 级上调至 AAA
级的数量增加 7 家， AA
级仍是上调主力。向下迁移方
面，主体期初级别分布则较为分散，且多家主体因发生信用事件被大幅度跨子级下调，下调超过 3 个子级（包含 3 个子级）的主体数量较上年同期减少 7 家，下 调至 BB+级以下级别的主体数量为 18 家，同比减少 10 家。
前三季度跟踪评级基本保持了年度等级迁移矩阵的基本特征，主体信用等级稳定性较高，等级稳定性整体上基本保持了随等级上升而上升的规律， AAA~A+级维持在上年末等级的比率均在 91%以上。
三、按债券类型统计主体信用等级迁移矩阵 通过对各类型债券的分类整理与统计，新世纪评级 4 按债券类型对 2020 年前三季债券市场主体和本公司跟踪对象的主体信用等级迁移分别进行统计，并计算迁移率，建立迁移矩阵，见图表 3~10。
( 一 )
非金融企业债务融资工具迁移矩阵 图表 3.
2020
年前三季度债券市场非金融企业债务融资工具主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
99.85 0.15
AA+
6.19 93.12 0.14 0.14
0.41 AA
8.64 89.72 0.89 0.15 0.15 0.15
0.30 AA-
7.69 84.62
7.69 A+
—
A
50.00
50.00 A-
100.00
BBB+
—
BBB
100.00 BBB-
—
BB+及以下
100.00
4 本文中涉及到的评级机构，上海新世纪资信评估投资服务有限公司简称“新世纪评级”；中诚信国际信用 评级有限公司（简称“中诚信国际”）与中诚信证券评估有限公司（简称“中诚信证评”）于 2020 年 2 月 26 日完成整合，中诚信证评的证券市场资信评级业务由中诚信国际承继，因此文中中诚信国际评级数据包含中诚信证评；联合资信评估有限公司简称“联合资信”；联合信用评级有限公司简称“联合信用”；大公国际资信评估有限公司简称“大公”；中证鹏元资信评估股份有限公司简称“中证鹏元”；东方金诚国际信用评估有限公司简称“东方金诚”。
图表 4.
2020 年前三季度新世纪评级非金融企业债务融资工具主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
100.00
AA+
8.02 91.98
AA
4.94 94.44
0.62
AA-
100.00
A+
—
A
—
A-
—
BBB+
—
BBB
—
BBB-
—
BB+及以下
— ( 二 ) 企业债迁移矩阵
图表 5.
2020 年前三季度债券市场企业债主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
99.48 0.52
AA+
5.82 94.18
AA
4.79 95.10 0.11
AA-
7.74 90.48 1.19 0.60
A+
100.00
A
—
A-
—
BBB+
—
BBB
100.00 BBB-
—
BB+及以下
100.00 图表 6.
2020 年前三季度新世纪评级企业债主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
100.00
AA+
2.99 97.01
AA
4.72 95.28
AA-
90.00
10.00
A+
—
A
—
A-
—
BBB+
—
BBB
—
BBB-
—
BB+及以下
—
( 三 ) 公司债迁移矩阵
图表 7.
2020 年前三季度债券市场公司债主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
99.80 0.20
AA+
8.09 90.08 0.78 0.26
0.78 AA
4.92 88.08 4.66 0.26 0.26 0.26
0.26 0.26 1.04 AA-
2.06 92.78 1.03
4.12 A+
2.44 95.12 2.44
A
50.00
50.00 A-
—
BBB+
100.00 BBB
50.00
50.00 BBB-
—
BB+及以下
100.00 图表 8.
2020 年前三季度新世纪评级公司债主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
100.00
AA+
11.46 88.54
AA
3.33 93.33 1.67
1.67
AA-
100.00
A+
100.00
A
—
A-
—
BBB+
—
BBB
100.00
BBB-
—
BB+及以下
—
( 四 )
金融债迁移矩阵
图表 9.
2020 年前三季度债券市场金融债主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
100.00
AA+
13.40 84.54
1.03 1.03
AA
16.88 81.82 1.30
AA-
5.56 88.89 5.56
A+
10.20 87.76 2.04
A
14.29 71.43 14.29
A-
—
BBB+
100.00
BBB
—
BBB-
—
BB+及以下
— 图表 10.
2020 年前三季度新世纪评级金融债主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
100.00
AA+
8.33 91.67
AA
6.25 93.75
AA-
20.00 80.00
A+
100.00
A
—
A-
—
BBB+
100.00
BBB
—
BBB-
—
BB+及以下
— 从整个市场各类型债券发行主体 2020 年前三季度的主体信用等级迁移矩阵来看（图表 3、5、7、9），各类型债券发行主体的主体信用等级基本均呈现级别越高等级越稳定、级别越低迁移率越高的特征，与债券市场主体信用等级迁移稳定性规律一致。各类型债券发行主体 AA
级及以上等级的稳定性相对较高，均在 80%以上。2020 年前三季度非金融企业债务融资工具、企业债、公司债和金融债等级向上迁移率分别为 5.00%、4.69%、3.72%和 7.68%；等级向下迁移率分别为 1.06%、0.38%、3.16%和 1.97%。
从新世纪评级各类型债券发行主体 2020 年前三季度主体信用等级迁移矩阵
来看（图表 4、6、8、10），2020 年前三季度新世纪评级各类型债务发行主体信用等级迁移稳定性与市场整体情况趋同，主体级别主要分布在 AAA~AA
级，且等级稳定性均较高，与各券种等级迁移矩阵特征一致。2020
年前三季度新世纪评级非金融企业债务融资工具、企业债、公司债和金融债等级向上迁移率分别为 4.88%、3.38%、4.96%和 5.08%；等级向下迁移率分别为 0.21%、0.42%、0.76%和 1.69%，迁移程度整体上弱于分券种总体，稳定性较高。
四、按评级机构统计等级迁移矩阵 根据静态池样本库，新世纪评级对 2020 年前三季度本公司、中诚信国际、联合资信、联合信用、大公、中证鹏元和东方金诚持续评级的主体信用等级迁移数据进行统计，计算迁移率，并建立迁移矩阵。
( 一 ) 新世纪评级迁移矩阵
图表 11.
2020 年前三季度债券市场新世纪评级持续评级主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
100.00
AA+
6.50 93.50
AA
4.76 94.14 0.37
0.73
AA-
3.57 92.86
3.57
A+
100.00
A
—
A-
—
BBB+
100.00
BBB
100.00
BBB-
—
BB+及以下
—
( 二 ) 中诚信国际迁移矩阵
图表 12.
2020 年前三季度债券市场中诚信国际持续评级主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
100.00
AA+
4.51 94.99 0.50
AA
4.95 91.89 1.58 0.23 0.23
0.23 0.23 0.68 AA-
3.28 90.16 4.92
1.64 A+
4.00 96.00
A
100.00
A-
100.00
BBB+
100.00 BBB
100.00 BBB-
—
BB+及以下
100.00 ( 三 ) 联合资信迁移矩阵
图表 13.
2020 年前三季度债券市场联合资信持续评级主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
100.00
AA+
8.27 90.55
0.39
0.79 AA
5.48 92.58 1.94
AA-
3.03 96.97
A+
8.70 86.96 4.35
A
33.33 33.33
33.33 A-
—
BBB+
—
BBB
—
BBB-
—
BB+及以下
— ( 四 ) 联合信用迁移矩阵
图表 14.
2020 年前三季度债券市场联合信用持续评级主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
100.00
AA+
9.52 88.89
1.59
AA
2.36 91.34 3.94
0.79
1.57 AA-
91.67
8.33 A+
7.14 92.86
A
100.00 A-
—
BBB+
—
BBB
—
BBB-
—
BB+及以下
—
( 五 ) 大公迁移矩阵
图表 15.
2020 年前三季度债券市场大公持续评级主体信用等级迁移矩阵（%）
2020 年 9 月末 2019 年末
AAA
AA+
AA
AA-
A+
A
A-
BBB+
BBB
BBB- BB+ 及以下 AAA
99.22
0.78
AA+
13.61 82.99 1.36 0.68
0.68
0.68 AA
16.15 82.29 1.56
AA-
7.69 92.31
A+
100.00
A
50.00 50.00
A-
—
BBB+
—
BBB
—
BBB...
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