下面是小编为大家整理的策略月报：如何看待这次调整,供大家参考。
目 录
1. 策略观点：如何看待这次调整？
............................................................................. 4 1.1 这次调整的性质：牛途小憩
4
1.2 调整时长：跟踪疫情进展
5
1.3 应对策略：信心和耐心
7
2. 估值跟踪：银行、煤炭、建筑等估值较低
............................................................. 9 3. 市场概览与外资流入
10
图目录
图
1
陆股通北上资金近日转为流出
........................................................................................ 5
图
2
2019
年
6
月以来
MLF
和
LPR
利率
............................................................................... 5
图
3
上证综指换手率处历史高位
............................................................................................ 5
图
4
创业板指换手率接近历史最高
........................................................................................ 5
图
5
疫情冲击下
2
月
PMI
大幅回落
...................................................................................... 5
图
6
非典时期我国
GDP
增速在
03Q2
略有放缓
.................................................................. 5
图
7
海外疫情从
2
月
20
日开始爆发
..................................................................................... 6
图
8
海外疫情在日、韩、意蔓延
............................................................................................ 6
图
9
国内疫情演变与股市表现
............................................................................................... 7
图
10
部分省市规模以上工业企业复工率对比（截至
2/28 ）
............................................. 7
图
11
今年春节我国六大电厂日均耗煤量低于历史水平
...................................................... 7
图
12
历年春节前后大中城市商品房成交面积（万平方米）
.............................................. 7
图
13
周期、金融地产板块
PB-ROE
匹配情况（ 2020/2/25 ）
........................................... 8
图
14
中美券商
ROE
对比
...................................................................................................... 8
图
15
2012-15
科技板块传导
.................................................................................................. 8
图
16
创业板指和创业板（剔除创业板指成分股）业绩走势
.............................................. 8
图
17
新能源汽车销量走势情况
............................................................................................. 9
图
18
5G
投入使用将推动
5G
投资快速增长
......................................................................... 9
图
19
行业
PE
最新值（ TTM ，截至
20200228 ）
............................................................... 9
图
20
行业
PB
最新值（ LF ，截至
20200228 ）
................................................................... 9
图
21
行业
PE
历史分位水平（ TTM ， 05
年以来，截至
20200228 ）
............................. 10
图
22
行业
PB
历史分位水平（ 05
年以来，截至
20200228 ）
......................................... 10
图
23
主要市场指数涨跌幅表现（ % ， 2/24-2/28 ）
........................................................... 10
图
24
主要行业指数涨跌幅表现（ % ， 2/24-2/28 ）
........................................................... 10
图
25
陆港通北上资金周均净流入额（亿元， 2/28 ）
........................................................ 11
图
26
上周北上资金各行业净买入额（亿元， 2/24-2/28 ）
............................................... 11
最近一周 海外股市大跌，标普
500
下跌
11.49% ，日经
225
跌
9.59% ， A
股也随之出现调整，上证综指下跌
5.24% ，创业板指跌
6.96% 。我们上周周报《乐观中保持理性
-20200223 》就已提出，牛市格局不变，但小心短期调整，本文进一步分析这次调整的性质及前景。
1. 策略观点：如何看待这次调整？ 1.1 这次调整的性质：牛途小憩 海外大跌是
A
股调整诱因，本质是涨太快需休整等基本面跟上。
最近一周
（ 2/24-2/28 ）标普
500
跌幅
11.49% 、日经
225
跌
9.59
% 、韩国综合指数跌
8.13% 、
富时
100
跌
11.12% 、意大利指数跌
11.18% 。海外股市动荡波及
A
股，陆港通北上资金
2/24-2/28
连续 5
日净流出共计
293.4
亿元，上证综指下跌
5.24% ，创业板指跌
6.96% 。近期海外市场大跌，主要源自疫情在海外开始蔓延，世卫组织每日疫情报告显示，截至北京时间
29
日
10
时，中国境外最近一天新增
792
例新冠肺炎确诊病例，累计确诊达
4266
例，韩国已将新冠疫情预警级别上调至最高级别，日本、美国等地区确诊人数明显增加，疫情蔓延导致风险偏好大幅下降，全球股市大跌。我们认为，海外大跌只是
A 股调整诱因，这轮调整的本质是前期流动性充裕引致市场快速上涨，但短期基本面仍差，市场需休整等基本面跟上。我们上周周报《乐观中保持理性 -20200223 》指出，牛市格局不变，但小心短期调整。
2
月
4
日上证综指
2685
点以来市场强势上涨超出了投资者的普遍预期，背后的原因是对冲政策很强，尤其是流动性非常充裕，但基本面仍差，港股节后第三周已在调整，因为港股以机构投资者为主，比
A
股更加理性。从换手率看
A 股在
2/28
大跌前已出现过热迹象，截至
2/27 ，万得全
A/ 上证综指年化换手率（ 5
日均值平滑）分别为
1055%/707% ，处于
05
年来从低到高
87.9%/77.5% 历史分位，中小创换手率接近历史最高，创业板指 / 中小板指年化换手率（ 5
日均值平滑）分别为 1618%/1306% ，处于
05
年来从低到高
96.1%/90.1% 分位。但不可忽视的是疫情确对 基本面造成比较大的影响，春节后发电量、地产销量等高频数据大幅低于往年同期，最新公布
2
月
PMI
指数
35.70% ，较
1
月
50.00% 大幅回落， 2 、 3
月经济数据恐受到拖累，并且海外疫情蔓延可能拖累全球经济影响我国出口。
牛市大格局没变，前期“恐慌底”难破。
2019
年以来我们一直强调上证综指
19
年
2440
点 =05
年
998
点， 2440
点是
A
股第六轮牛市的起点。这次新冠肺炎疫情突发，
会对短期基本面形成冲击，但牛市的三个逻辑没动摇，即牛熊周期轮回、企业盈利见底回升、大类资产偏向股市。疫情主要影响牛市三个逻辑中的基本面，我们在报告《疫情对企业盈利的冲击分析——新冠肺炎研究系列
2-20200213 》、《疫情对冲政策的效应分析——新冠肺炎研究系列
4-20200227 》中做过分析，货币、财政、产业的组合拳对冲政策对基本面有托底作用，借鉴
03
年应对非典疫情冲击，对冲政策时滞
3
个月左右。当前疫情对基本面的冲击主要集中在第一季度，我们预测疫情结束后基本面有望迎来快速回升，主要原因有二：第一，疫情对基本面仅是短期扰动，历史上
2 、 3
月利润占全年比重均值为
4.9% 、 7.1% ，疫情对全年企业盈利影响不大，且全国复工复产正积极推进；第二，库存周期的规律性相对强，我们判断目前正处于库存周期底部，即将触底反弹。我们预测本次盈利周期将于
2020Q1
再次见底，见底回升形态由圆弧底变成
W
型底，中期盈利向好趋势不改。在乐观情景下
2020
年
A
股净利同比增速为
12.2% ，悲观情景下
A
股净利同比增速为
9.5% ，在疫情冲击下，预计
2020
年
A
股净利同比为 10%~12% ，所以牛市大格局未变。那这次回调幅度会不会很深？我们认为“恐慌底”即
2
月
4
日上证综指
2685
点难破，目前看国内新增确诊人数在持续回落，且对冲政策
效果在逐步显现，除非疫情在全球完全失控，进入全球经济衰退，类似
2008
年出现系统性金融危机，目前看可能性很小。另外， 2019
年年初的
2440
点低点是所有市场悲观预期叠加后的底部， 2019
年全年名义 GDP
累计同比为 10.1% ，如果市场点位参照 10.1%的宏观经济增速来计算，那么目前理论上的市场点位应该在
2440
点 * （ 1+ 名义
GDP
增速）
=2686
点，这与节后
2
月
4
日
2685
点低点非常接近，也就是说春节开盘恐慌急跌后的低点较扎实，有基本面支撑。
陆股通北上资金每日净流入（左轴，亿元）上证综指（右轴）
中期借贷便利 (MLF): 利率 :1 年（ % ，左轴）贷款市场报价利率 (LPR):1 年（ % ，右轴）贷款市场报价利率 (LPR):5 年（ % ，右轴）
图 1
陆股通北上资金近日转为流出 图 2
2019
年 6
月以来 MLF 和 LPR 利率
250
150
50
-50
-150
3200
3100
3000
2900
2800
2700
2600
2500
3.4
3.3
3.3
3.2
3.2
3.1
19-06
19-07
19-08
19-09
19-10
19-11
19-12
20-01
20-02
5.0
4.8
4.6
4.4
4.2
4.0
资料来源：Wind，海通证券研究所 资料来源：Wind，海通证券研究所
图 3
上证综指换手率处历史高位 2500
2000
1500
1000
500
0
7000
6000
5000
4000
3000
2000
1000
0 图 4
创业板指换手率接近历史最高 3000
2500
2000
1500
1000
500
0
4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0
资料来源：Wind，中债网，海通证券研究所 资料来源：Wind，海通证券研究所
图 5
疫情冲击下 2
月 PMI 大幅回落
55
50
45
40
35
图 6
非典时期我国 G DP
增速在 03 Q 2
略有放缓
13
12
11
10
9
8
7
6
1 月
2 月
3 月
4 月
5 月
6 月
7 月
8 月
9 月
10 月
11 月
12 月
资料来源：Wind，海通证券研究所 资料来源：Wind，海通证券研究所
1.2 调整时长：跟踪疫情进展 海外疫情高峰还未到，仍需警惕。
近期海外股市大跌主要源于新冠肺炎疫情在全球蔓延。以
2
月
20
日为分界线，在这之前疫情爆发主要集中在中国， 2
月
20
日开始全球
出现加速扩散趋势，韩国
2
月
20
日确诊人数破百， 2
月
26
日人数破千，截至
2
月
28日确诊病例达
2337
例， 23
日韩国将预警级别提升至最高的“严重”级别， 25
日对大邱和庆尚北道地区实施最大程度封锁。意大利是欧洲疫情最严重国家， 2
月
21
日当日新增
13
例，截至
2
月
28
日确诊病例达
889
例，目前意大利至少
9
座城市下令为期一
周关闭学校、酒吧等公共场所，北部
11
个市镇封城隔离。日本情况同样严重，截至
2
月
28
日确诊病例达
938
人，日本东京迪士尼乐园宣布自
29
日起暂时闭店两周。截至
28
日全球（除中国）累计确诊人数共计
4266
人。我们近期报告《外盘大跌对
A
股的影
上证综指年化换手率（ % ， 5 日均值平滑，左轴）
上证综合指数（右轴）
创业板指年化换手率（ % ， 5 日均值平滑，左轴）
创业板指数（右轴）
PMI（%）
2016
2019
2017
2020
2018
GDP: 不变价 : 当季同比（ % ）
01/02
05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 01/09
01/16
01/23
02/07
02/14
02/21
02/28
00/03
00/06
00/09
00/12
01/03
01/06
01/09
01/12
02/03
02/06
02/09
02/12
03/03
03/06
03/09
03/12
04/03
04/06
04/09
04/12
05/03
05/06
05/09
05/1210/06 10/12 11/06 11/12 12/06 12/12 13/06 13/12 14/06 14/12 15/06 15/12 16/06 16/12 17/06 17/12 18/06 18/12 19/06 19/12
响——新冠肺炎研究系列
3-20200226 》分析过
A
股外资占比提升使得
A
股与美股相关性增强，短期内海外市场波动对
A
股资金面和情绪造成扰动，全球经济恶化也会对我国基本面产生冲击。后续要跟踪海外疫情扩散及相应对冲政策，首先我们判断海外疫情高峰未到，参照国内经验：
1
月
23
日武汉交通封城， 2
月
3
日全国（非湖北）新增确诊病例
890
例，达到峰值后至今都呈现下行态势，目前看从开始实施防扩散措施到疫情高
峰中间需
14
天左右，且这是在国内防控得力的前提下。以这一规律判断海外疫情态势，
多数防控措施
2
月
25
号前后才开始，我们认为海外疫情高峰还未到。而疫情对股市的冲击是在高峰过后才开始缓和，即股市低点对应疫情新增高点，以
A
股为例， 2
月
3
日全国（非湖北）新增确诊病例见顶回落，股市
2
月
4
日后开启反弹。此外，疫情扩散也将对经济产生抑制，新浪财经报道
IMF
总干事格奥尔基耶娃
22
日表示预期新冠疫情可能会使中国今年经济增速降至
5.6% ，较
1
月的预期下降
0.4
个百分点，并使全球经济
增长下降
0.1
个百分点。
2
...
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